罗桂连：水务行业如何利用REITs盘活存量资产？

自从2020年启动基础设施公募REITs试点以来，水务环保类REITs热度高涨。8月25日，上海国有资本运营研究院投融资中心首席专家罗桂连在“2022年（第七届）供水高峰论坛”上做了题为“水务行业利用REITs盘活存量资产实现投融资模式转型”的发言。

罗桂连

REITs的定义和核心特征

REITs（Real Estate Investment Trusts），直译为“不动产投资信托”，指以公开发行证券的方式募集资金，投资有足够水平经营性现金流的不动产类成熟期资产，按很高的比例（通常高于90%）将每年的可分配现金流分配给投资者的信托型、标准化、权益性证券。基于不同类型的基础资产，REITs分为基础设施REITs和商业地产REITs。截至2021年6月，全球共有43个国家建立REITs制度，38个国家已经有REITs发行。截至2020年底总市值约2万亿美元，美国占半壁江山。

罗桂连指出，在国际成熟市场，REITs具有5个共同的核心特征：一是投资持有并运营管理特定不动产行业的成熟资产；二是有较高预期分派率和合适综合收益率的权益型证券；三是享受设立环节的税收中性及高比例分派的免税待遇；四是行业领先机构实现轻资产模式运作的资本运作平台；五是基于“信托关系”与原始权益人恪守“亲清”关系。国内试点阶段，跟国际成熟市场还有较大差距，具有典型的“国内特色”。

REITs在国内外的发展情况

从分派收益率和综合收益率来看，美国60年以来历史平均综合收益率为13%，投资收益率很不错。总体来看，随着美国基准利率的降低，现在的分红收益率保持在30年国债收益率的基础上，加400BP，近年股价变动的收益率持续走高。

罗桂连介绍，亚洲的几个国家也是这样。公募REITs历年的分红收益点基本上在30年国债收益率的基础上加400BP。对我们国内来说，30年的国债收益率在3%左右，正常的分红率应该在7%左右。“公募REITs不是一个债务融资工具，不能拿它和银行贷款和债券去比融资成本。REITs是权益性产品，明确约定的资金成本，可以推动商业模式的转换，从重资产商业模式转变为轻资产商业模式。如果只是以借债成本考虑做不做公募REITs，那就千万别做，因为成本太高。”

“在亚洲，日本的REITs规模最大，新加坡的REITs市场上最活跃，我一直呼吁国内在REITs上多学习新加坡。”罗桂连表示，在新加坡这么小的地方，淡马锡体系下有很多国有企业，他们通过公募REITs成长为国际上特定行业的领先机构，包括做商业地产的凯德，做市政公用行业的吉宝等，值得国内借鉴。因为国内的公用事业投融资体制和新加坡非常像，都是由国有企业主导。印度虽然基础设施很落后，但公募REITs走在中国前面，可以鞭策国内加快推进REITs落地。

2020年4月30日，中国证监会和国家发展改革委联合印发通知，开展国内基础设施公募REITs（Real Estate Investment Trusts，不动产投资信托）试点工作。但整体上看，国内这两年的进展是非常慢的。相对于百万亿级基础设施的存量资产和百万亿级对稳定收入资产特别偏爱的保险、养老来说，公募REITs现在这两年的进展太慢了。

为什么要推广REITs？

为什么要推广REITs？罗桂连指出，因为REITs能够真正改变传统主体负债的投融资模式，为我们重塑重资产项目的投融资模式，把REITs做起来以后，可根据基础设施项目全生命周期不同阶段的风险收益特征，采用分阶段的融资工具组合。具体来说，一个水务项目，经过几年的建设、运营，成熟之后，它的资产收益率水平能够达到证券化的基本收益率水平，可以通过CMBS、ABS、类REITs、上市公司和公募REITs实现全面的证券化。所谓证券化就是把资产或者融资工具从私募融资工具，变成证券卖给市场上的公众投资。总体上，证券化方式的融资成本，要比私募融资更方便，融资成本要低很多，盘活存量资产的资产估值要高得多。

具体来看，你的贷款可以转换为固收型的CMBS，应付账款可以转换成固收型的ABS与类REITs，股权部分可以转换成权益型的REITs与上市公司。有人会问，在供水行业，为什么有了上市公司还要搞公募REITs？这是因为供水行业的上市公司在市场上总体估值比较低，“没人疼没人爱”，股价比较低。如果实行了公募REITs，会发生实质性的改变，而且在国际上还有免征所得税的优惠，分红能力增加了至少25%。总体上，REITs与上市公司相比，市净率和估值高大约3~4成，意义还是很大的。

从公募REITs试点的情况看 ，1块钱的资产经过评估之后可以变成3~4元，相当于净资产增加了3倍，资产负债率就可以显著降低。如果要做新项目，就可以凭借降低的资产负债率，借短期资金先把项目建起来。项目到运营培育期，就可以找保险资金，发债权投资机会，也可以发项目收益债，实现一轮再融资。如此，可以把原来需要15~20年的长期资金变成3年的流动资金，再做5年的债权计划，后来变成REITs，整体的融资难度显著降低，综合融资成本也能显著降低。

REITs在国内外的实践案例

吉宝企业集团是新加坡的一家投融资平台性质的市政公用企业。企业成立于1968年，1980年10月在新加坡上市，是覆盖20多个国家的业务多元化的全球性企业。2020年度营业收入66亿新元，其中41%来自新加坡境外，资产负债率47.4%，淡马锡控股20.40%，黑石5.09%。吉宝在国内也有很多大项目，比如，牵头组织新加坡联合体投资中新苏州工业园区（1994年）和中新天津生态城（2008年）两个中新政府合作项目。2016年，整合旗下REITs管理、商业信托管理和基金管理业务，成立吉宝资本，致力于提供跟联合投资者共同拓展资本基础并实现高效资本循环的一流资产管理平台。吉宝资本目前管理2支商业地产REITs、1支基础设施商业信托、1支数据中心REITs。

2015年5月18日，由淡马锡控股2007年1月5日发起设立的新源基础设施信托与吉宝综合工程有限公司2010年5月27日发起设立的佳绿信托合并组成。目前是在新加坡上市的管理资产规模最大的商业信托，吉宝基础设施基金管理公司（KIFM）是KIT的“受托人-管理人”，发起人是吉宝基础设施控股公司。2020年底，KIT资产规模49.30亿新元，总负债34.36亿新元，资产负债率69.70%，资产组合包括输送与网络、能源、固废与水处理等三个核心领域。2021年3月2日，淡马锡间接占比31.93%，天朴资本间接占比13.71%，巴克莱投资公司占比8.58%。KIT的交易价格常年保持稳定，2020年底总市值27.2亿新元，市净率1.89倍，2019年与2020年度的分红收益率分别为6.9%和6.8%。

编辑：李丹