水务高溢价伪命题探源:资本竞逐资源性产业

　　“连卖电脑设备的都跑来卖水，你就知道现在的水务市场能有多火！”国内资深水务专家7月23日接受本报记者采访时笑谑说。

　　此时，原名“天鹰电脑”的“中国水业”(1129。HK)的股价走势正一路上扬。去年上半年，天鹰电脑的主营业务还是生产及销售电脑周边设备，及买卖手表、配件。二者各占该公司营业收入的46%及52%。但自去年年底更名为中国水业后，该公司陡然依靠“水务题材”摆脱连续5年的巨亏颓势，股价一路走高。

　　除了水价的长期上涨利好因素外，“十一五”期间国家将向水务行业投入上万亿的资金，以及仍然处于整合发展阶段的国内水务市场，都为争先恐后入局的水务企业们提供了美好远景。

　　然而汹涌而入的资本，给水务市场带来的变化可能是，“如果国家再不加以引导和控制，在针对国家的水务资产和水资源竞争中，拥有雄厚资金实力和成熟资本运作手段的国际水务集团，可能将打败国内企业成为未来上万亿水务市场大蛋糕的最大饕餮。”曾任联合国项目中国水务督察体系专家、国际水协高级顾问的清水同盟主席高中说。

　　资本入局

　　自7月始，“新兵”中国水业已连发公告宣布了3个内地水务项目的收购与合营事宜。

　　其中，该公司以6750万元向独立第三方泰峰管理100%收购了国内水务公司远耀所持有的河南省商丘市商丘水务及山东省临沂市临沂污水各51%的权益，两家公司都已从今年7月1日开始初期运营。

　　同时，中国水业与江西省鹰潭市建设局就成立合营公司、共同经营该市市区供水业务签订了合作意向书——中国水业与鹰潭市建设局将分别占51%及49%的权益，营运期为30年，该合营公司还计划收购两家于江西省贵溪市及余江县的内资自来水公司，总供水能力达每日18万吨。

　　此外，去年底该公司还先后公布了3项累计收购资金接近7150万元的内地水务项目——包括收购江西省宜春市供水公司及污水处理公司安发国际40%股权、安徽省砀山水业的全部股权以及济宁海源水务的70%股权。

　　早在今年3月就有港资券商研究员指出，与其他老牌水务股如中国水务(0855。HK)不同，中国水业在水务行业的经验及管理能力仍有待考证，该股近期累计大涨可能是市场资金炒作的结果。

　　但中国水业的入局，带来一个不可回避的事实是，国内日益繁荣的水务市场正吸引了大批类似中国水业的小型企业的不断涌入。多位券商分析员在接受本报记者采访时都提到，“国内水价的长期上升已成趋势，水务类上市公司必将充分受益。”

　　“(中国水业的收购)只是目前并购成风的国内水务市场的一个极小缩影。”有不愿公开姓名的上海某资产管理咨询公司的资深水务专家7月22日在接受记者电话采访时分析，我国是一个水资源极其缺乏的国家，水污染状况又非常严重，随着城市化进程的加快，未来我国必将加快水价体系的改革，其中包括合理提高水资源费与水价水平，扩大水资源费征收范围，推行居民生活用水阶梯式计量水价制度，工农业生产用水超额累进加价制度等。

　　“正常水价将处于长期上升状态已成定势，再加上近年频发的因工业用水污染，以及近期的太湖蓝藻暴发导致生活用水受污染等事件所引发的社会公共安全问题，这都将成为国家制定水价改革机制的加速器。”在该专家看来，国家与社会公众都别无选择的事实是，面对水这样的资源性基本必需品，普通产品所拥有的“需求价格弹性效应”几乎为零——没有人会因为水价高就不用水或者少用水。如此形势下，“不可能有资本会对此无动于衷，整个国内水务市场的现状是，没有机会创造机会也要入局，而对于已入局者，跑马圈地只不过是一个开始而已。”

　　中国水业董事总经理钟文生显然看到了这个机会，在其公司更名和战略转型之初就公开表示，内地水务行业具有区域垄断性、高现金流及稳健回报的特点，在未计及投资水源和污水处理工程回报的前提下，内地供水合理利润率已达8%至12%，再加上内地正计划上调水价，因此内地水务市场具庞大发展潜力。他认为，业务转型可为该公司未来增长动力，并可带来长期而稳定的收入及现金流。

　　转让博弈

　　水业资产转让是政府、公众、企业三方利益的均衡。

　　“必须看到，虽然水是资源性基本必需品，‘需求价格弹性’小，但水务同时也是社会公共事务，国家必须考虑社会公众的承受力。怎么涨，涨多少，社会公众承受多少，国家补偿多少，都在仍在研究制订中的‘水价体系改革’的考虑范围内。”7月23日，有国家发改委内部人士在接受记者采访时强调。

　　国家发改委副主任毕井泉上月在北大中国公共财政研究中心举办的中国养老医疗社会福利体系改革国际研讨会上也曾表示，水价改革的重点是加收污水处理费，将之列为环保收费系统通过明确收费主体，提高费用收缴率，强调的是“污染者付费”，尽可能降低水价改革可能对低收入群体生活造成的影响。

　　“除此而外，政策制订者必须考虑到，出于节水、保护环境而进行的水价改革的一个重要缺陷在于，水价的直接上涨是否就真的可以实现预期目标，另外，为了节水而上调的水价却变成了供水公司的直接经济收益。”天则经济研究所公用事业(3049.484,16.07,0.53%)研究中心研究员赵旭7月22日在接受记者采访时指出，在他看来，资源性基本必需品的优化配置完全可以也应当通过征收资源税的方式来解决，而不是直接调整水价。

　　高中则认为：“另一个令人担心的问题在于，具有区域垄断性的内地水务市场一直由地方政府主导，而有些地方政府对于应该如何合理操作和管理水务公司的特许经营权方面根本没有概念。”他于7月22日在接受记者采访时解释说，为了加强对水务市场和入局者的监管，目前若干欧洲国家市政当局在拥有完善监管程序的前提下，在水务的特许经营方面，通常只对中标公司签订7-8年的特许经营权，合乎运作规范的公司才可以优先续签经营合同，否则到期便出局。

　　而在中国，一些地方政府竟然在缺乏合理监管体系的前提下，对竞标公司的特许经营期限已争相放宽到30-50年。

　　“在这样的状况下，动辄投入以十亿计算的国际水务集团可能还会相对规范地运作，而如果以较低的价格把地区水务未来数十年的经营权出售给不知底细、业绩不足的中小型企业，尤其是外资企业，很难指望签一个合同几十年都能高枕无忧，如果官督商办缺位，百姓利益受损，水质不能得到保证，经营者一味逐利，而鉴于多年长期合同，尾大不掉，难以更换经营者。”高中指出。

　　他说：“在关系到国民饮水健康的问题上，已经并不缺钱的中国在水务市场的管理方面，首先要做的就是规范管理，引进独立监管机制，提高市场进入的门槛，而不是放任任意规模的资本入场搅局。”
为资源定价？

　　有券商水务板块分析师向记者指出，“并购、重组、打破区域化经营、拥有联网优势，将成为未来几年内国内水务市场整合的关键词，而最终形成具有强大资金实力和运营管理能力的几大水务集团共存并且相互竞争的格局。”

　　确实，国内更活跃地进行“跑马圈地”的，都是经济实力雄厚的国际大型水务集团，以及日益成熟的国内大型水务企业。

　　其中，全球最大的水服务集团威立雅水务集团近年频频出击，其首席执行官安东尼·弗雷罗特放言，“中国水务市场将是威立雅水务的重中之重。未来10年，威立雅全球业务量要实现翻一番，其中中国市场业务在其全球业务中的比重将占到10%，并确保中国市场的业务实现2位数的高增长。”

　　威立雅水务不断利用其雄厚的经济实力加速跑马圈地，持续引来业内对地方政府以高溢价向国际水务巨头出让水务资产的“水危机惊叹说”。

　　从2002年威立雅斥资约20亿元，对价值7亿的净资产以3倍溢价收购了上海浦东自来水公司50%股权；到今年1月29日，以分别高出竞争对手中法水务和首创水务3.8倍和6.1倍报价的17.1亿人民币高价获得兰州供水45%股权；3月20日，威立雅再次以9.5亿报价获得了项目标底为3.1亿元的海口水务集团50%股权，以悬殊报价击败了竞争对手中法水务(4.4亿元)、首创水务(4.1亿元)以及中华煤气(5.6亿元)。

　　“高溢价说其实是个伪命题。”赵旭指出，在资本概念中，溢价是指股权收购价与对应的净资产之间的差价，所以溢价存在的前提是，虽然付出了高价格，却仍然只能按照净资产来计算回报。也即，威立雅以20亿元购买了浦东自来水公司7亿净资产，仍然只能按照7亿出资来计算获益回报。“但目前的情况是，资产的出让方和威立雅似乎都在强调按20亿元的投入来计算，其回报率远低于行业平均水平，言下之意自然是希望未来的水价能提高到帮助其实现回报的水平。这不是溢价而是融资。”

　　此外，威立雅在这一系列的疯狂收购中，采取的是针对不同项目联合不同金融集团合作出资的方式进行，自身出资额并不高。目前可知的出资人包括了国内首创、光大、中信泰富、嘉利等金融集团以及诸多国外投资机构。

　　赵旭同时指出，“更重要的是，无论是多高的溢价收购水务资产，必须要看到的一点是，威立雅得到的是资源，不仅包括日益稀缺的水资源，日益加速的城市化进程中持续增长的客户资源，还有深厚的政府资源。威立雅为这些稀缺资源定了价，而首创、中法水务没有。问题是这些资源会不会在将来变为威立雅的收益？”