国内供水设施投融资体制现状发展趋势研究

徐野
沈阳市自来水总公司 资本运营部

　　摘要:长期以来，我国国民经济运行实行计划经济体制，国内供水设施建设由政府包揽，投资主体单一；投资决策权和项目审批权高度集中到中央、省市一级政府；投资资金来源于财政预算拨款；投资运行靠行政系统和行政手段。政企不分、政资不分问题比一般竞争性领域国有经济更为典型。改革开放20年来，供水设施投融资体制发生了较大变革，从近几年各地实践看，自来水企业在探索融资模式和发展方向上进行了可贵的尝试并取得了一些宝贵经验。无论是早期将部分资产出售或招商引资解决发展问题，还是尝试进行产权制度改革，转变经营机制以探索其新的投融资体制，自来水企业始终在其公益职能和企业化行为方面进行探索。因此应当说各地自来水公司的实践为其今后的自来水公司投融资体制改革提供了宝贵经验并奠定了良好基础。
　　我国自来水公司的投融资体制改革关系民生大计，关系各地的改革、发展、稳定，其特点决定了城市自来水公司的投融资体制改革必将任重道远，而不可能一蹴而就。
　　【关键词】 供水设施 融资 研究

1 国内供水设施投融资体制发展回顾

　　我国在相当长一段时间里国民经济运行实行计划经济体制，国内供水设施建设由政府包揽，投资主体单一；投资决策权和项目审批权高度集中到中央、省市一级政府；投资资金来源于财政预算拨款；投资运行靠行政系统和行政手段。改革开放20年来，供水设施投融资体制发生了较大变革，其进程大致可分为三个阶段。
　　第一个阶段是改革开放开始到20世纪90年代初期以建立举债机制为重点，扩大供水设施投资规模。
　　20世纪80年代后半期到90年代初，当时国内经济建设蓬勃发展，政府城市基础建设资金严重不足。为了加快城市供水设施建设，国内供水企业以建立举债机制为重点，扩大供水设施投资规模。大量商借国内商业银行贷款等资金，建设了一大批重点供水设施项目。无庸置疑，第一阶段是国内供水事业大发展的阶段，国内供水企业的供水能力、企业规模得到迅速提高。
　　通过政府投入与企业负债，可以迅速筹集建设资金，但是，这种以举债为主的投融资体制也有许多弊端。
　　(1)没有建立项目法人机制，投资预算失控
　　由于项日建设资金主要由企业负责筹措，并采用拨款的方式用于项目建设，项目资金筹措和建设用款是两个独立的体系，项目建设资金没有内在的约束机制，造成项目建设资金失控，超投资规模现象屡屡发生。项目实施过程中是“政府与银行出钱，建设单位(指挥部)用钱”。工程指挥部和建设单位具体实施投资管理，投资主体扮演了“出纳”或“财务”角色，权、责、利不清，利益得不到保证。同时也容易滋生腐败现象。
　　(2)没有建立还贷机制，负债能力有限
　　由于大量供水设施建设没有建立还贷机制，企业负债的主要还贷来源是每年有限的财力资金，为了保证项目建设资金的筹措和对外负债的还本付息，不得不采取扩大向商业银行商借短期流动资金贷款的方式来维持资金运转。随着借款规模的扩大，企业的负债比例急剧上升，以及商业银行贷款审批条件更加严格，向银行扩大融资发生困难，同时也影响了其他供水设施建设资金筹资窗口功能的进一步发挥。
　　第二阶段是从20世纪90年代中后期以保底回报方式吸引外资。
　　进入90年代后期，由于国内供水企业负债规模过大，难以承担扩大供水设施筹资重任。在此特殊背景下，国内一些供水企业采用了固定回报方式吸引外资。上海、沈阳等城市的一些水厂卖给境外投资者，在当时情况下，一次性地为当地政府筹措了城市建设急需的资金。但当时上海、沈阳与外方签订的合同基本上是以固定回报为前提的，回报率高达12％以上。即使不以固定回报签约的项目，也需满足特定的条件，如必须确保水量、水价等，折算成固定回报也要高于12％。
　　高固定回报是当时特定时期下吸引外资的产物，但同时将长期成为企业的负担，特别是目前资本利率水平较低的情况下。这些项目之所以有如此高额的投资回报，主要与当时特定情况有关，如资金紧缺、国际、国内利率水平较高，融资成本高等，同时与外商谈判缺少经验也是一个重要原因。
　　第三阶段是从2000年开始到现在以投资者招商为重点，扩大社会化融资
　　从2000年开始，配合国内大规模的城市基础设施建设，国内一些城市公共基础建设投融资体制方面，进行全面的改革和创新，改革的核心是将社会资金引入供水设施建设领域，并将市场机制运用到建设、运营、管理的各个环节，实现了投资主体由单一到多元、资金渠道由封闭到开放、投资管理由直接到间接的转变，形成“政府引导、社会参与、市场运作”的投资新格局。其发展趋势为：
　　打破垄断行业，促进有序竞争。打破了自然垄断行业的国有垄断，向各类社会投资者开放。
　　实行社会投资者招商。由于我国目前还没有明确、完善的BOT法规文件规定，在进行基础设施建设时，进行投资者招商，其精髓就是按照国际规范意义上的项目融资和BOT方式来安排投资者招商和设计项目投融资结构。
　　改变建设运营一体化的传统模式。对供水设施投资、建设、运营、监管“四分开”，将市场竞争机制引入工程建设的各个环节。
　　改变政府资金投资方式。供水项目，以项目公司的方式，实行市场化运作，改变计划经济体制下的财政直接投资的模式。

2 供水设施建设的融资方式及比较

2.1供水设施建设的融资方式
　　一般来说，一个供水项目的投资建设方式有四种。
　　第一种，政府通过转移支付的方式对供水项目进行直接投资，工程立项后，政府成立工程建设指挥部，直接负责供水项目的建设过程。工程建成后，移交给当地自来水公司进行管理。但目前情况下，政府城市建设资金不足，靠政府拨款进行供水项目建设越来越困难；
　　第二种，企业直接融资的方式。是指自来水公司为了建设某一个供水项目时，利用公司本身的资信能力，以自来水公司本身作为债务人而进行融资的方式。在目前商业银行贷款审批条件更加严格，以及自来水公司高负债，偿债资信低的情况下，想融得长期大额的贷款十分困难；
　　第三种，是采取中外合资的方式，对现有的供水设施进行改造。即自来水公司以现有供水设施核资入股，外方以现金入股成立合资公司。合资公司是企业法人，并具有如下基本特征：具有独立财产；具有独立的名称和住所，有自己的章程和组织机构；具有独立的法律人格；能独立承担民事责任。能否合资成功的关键是，取决于外商对投资环境、市场前景、企业状况、合资方案的设计等因素，其中合资方案的设计最为关键。
　　第四种，即项目融资。指投资者为了建设某一个供水项目时，首先设立一个供水项目公司，以该项目公司而不是投资者本身作为借款主体进行融资。一般情况，项目公司的股本金占整个供水设施所需资金的30%左右，剩下的资金利用财务杠杆从金融机构融通资金，银行等债务提供者在考虑安排贷款时，主要以该项目公司的未来现金流量作为主要还款来源，并且以项目公司本身的资产作为贷款的主要保障。
　　即银行在进行项目评估时主要考虑以下两方面因素。
　　（1）项目本身未来的现金流量和项目本身的资产价值是否足以保障归还银行的贷款本息。
　　（2）项门投资者本身即项目发起人，以及其他相关各方对该项目的支持程度，包括项目建设、营运、市场、技术等方面的支持和承诺等。
　　以上两方面因素的结合，构成了项目融资的基础。
2.2项目融资主要形式
　　(1)BOT(Build-Operate-Transfer),即建设--经营--转让，在我国又被称做"特许权投融资方式。"一般有东道国政府或地方政府通过特许权协议，将项目授予项目发起人为此专设的项目公司(Project company),由项目公司负责供水项目的投融资、建造、经营和维护；在规定的特许期内，项目公司拥有投资建造设施的所有权，允许向设施的使用者收取适当的费用，并以此回收项目投融资、建造、经营和维护的成本费用，偿还贷款；特许期满后，项目公司将设施无偿移交给东道国政府。
　　(2)融资租赁(Financial lease),这是以资产为基础的一种融资方式。其过程一般为：希望获得工厂和设备的一方作为项目发起人，成立一个股份有限公司作为项目公司，然后再由项目公司与租赁公司签定租赁该工厂和设备的租赁合同，租金由一个或几个银行作担保，租赁公司负责建造或购买，然后将其经项目公司交由使用方使用，项目公司在此期间作为出租方代理人收取使用费，并向租赁公司交付租金，同时收取代理费。租约期满，项目公司代理以出租人同意的价格将该资产或设备售出。
　　(3)TOT(Transfer-Operate-Transfer),即转让--运营--转让，指将已经建成投产的项目有偿转交给投资方经营，国家或所属机构将一次性融通的资金用来投入新建设项目；根据双方签定的有关协议，资金投入方在一定期限内经营该项目并获取利润；协议期满后，在将项目转交给国家或所属机构。
　　(4)ABS(Asset-Backed securities),即资产担保债券。它是资产证券化的一种形式，指将缺乏流动性但能产生可预见现金流收入的资产汇集起来，通过结构重组和信用增级，将其转换成在金融市场可以出售和流通的证券，借此融取资金。在项目融资中，一般采取这种形式，将基于一定基础设施或资产的现金流收入与原始权益人完全剥离，过户给特设信托机构(special purpose vehicle,即SPV),SPV将其通过金融担保、保险及超额抵押等方式取得较高的信用评级，然后以债券的方式发售给资本市场的投资者，融取项目建设所需资金，并以设施的未来收入流作为投资者收益的保证。利用这种方式不需要以发行者自身的信用做债券的偿还担保，目前也已成为国际上基础设施项目融资的重要方式。
　　除此之外，还有许多其它的形形色色的项目融资类型。而且每一类又有许多的变异，其中仅BOT就出现了BT、BOOT等20多种演变方式。但无论哪一种都毫无例外的具有一个共同特点，即："融资不是主要依赖于项目发起人的信贷或其所涉及的有形资产"。
　　支持符合条件的国内外企业，通过市场竞争，以合资、合作、项目融资的方式，实行市场化运作，参与供水设施的建设与经营将是今后一段时间内国内供水设施项目建设的主要方针。
2.3供水工程投资方式比较

资产所有权归属 项目谈判周期 管理技术引进 适用性 期限 资产回报率 总公司直接投资方式 所有权归属于总公司 从立项到建设周期短 技术引进困难 国有国营企业 永久 要求资产回报率较低 合资合作方式 所有权归属于合资公司 项目谈判周期比较长 管理技术引进容易 对现有设施的改造，中方以实物出资 20-30年 要求资产回报率较高，项目收益有保证。 项目法人融资方式（BOT） 所有权在项目期满归还国家 项目谈判周期长 管理技术引进容易 新建项目，业务具有独立性 20-30年 要求稳定而较高的预期收益有保证。 项目独立法人下的融资租赁 设施所有权归属于租赁公司，期满归还项目公司。 项目谈判周期比较长 对资金要求较大的设施购买。 10-15年 要求稳定而较高的预期收益有保证。

3 供水设施项目融资方案设计

3.1 新建重点供水工程融资方案
　　新建重点供水工程在国内城市经济的发展过程中，占有重要地位。然而这类建设项目所面临的共同问题便是，投资规模大、建设风险高，再加其它种种原因，对于这类项目传统的融资方式对解决这些项目的资金问题极为困难。国际上历史与现实的经验表明，项目融资对于解决这些大型项目的资金问题有着显著而突出的优势，可以认为是这类项目的最佳融资方式。
3.1.1 工程以项目融资方式建设具有以下优点
　　第一，项目法人制，有利于保持借款方良好的财务结构。尽管其具有稳定可靠的收入来源。但由于其巨额的投资规模，对于一般的投资者凭借自己的财务实力很难直接筹措到足够的资金，或者很难找到实力强大的担保人。但项目融资主要以项目本身作为一个独立的法人，并以该项目未来的收入流作为贷款的追索对象和放贷的主要评审依据，对投资者自身的资信没有其它的担保要求和追索要求，因而作为投资方一般不将通过项目融资方式融取的资金作为自己的债务，因此进行这种投资不会对自己的财务状况造成任何不利影响。一般情况，项目公司的股本金占整个供水设施所需资金的30%左右，剩下的资金利用财务杠杆从国内外金融机构融通资金。新建重点供水工程总投资少的几亿人民币，多的几十亿人民币，项目公司的注册资本只要在工程总造价的30%左右就可完成整个新建重点供水工程的建设并投入运营。当地自来水总公司只要在项目公司中占50%以上的股份，就能实现对项目公司的控股经营，充分发挥了财务杠杆的作用。
　　第二，合理的风险分担安排，有效降低了投资者所承担的风险。由于新建重点供水工程项目投资规模大、建设及运营周期长、涉及关系复杂、影响因素多、不确定性强，因而使投资者往往面临着重重风险。包括：信用风险、建设开发风险、市场和运营风险、汇率风险、利率风险、通货膨胀风险、政治风险、法律风险、环境风险、自然风险等等，从而使单个投资者很难完全承担这些风险。尤其是当投资人的实力与项目的规模相比较小时，风险的分担便变得十分重要。在项目融资中，贷款人及实际出资者承担着相当的风险，因而如果项目失败，不致引起债权人和项目发起人破产。而且整个融资过程的一系列协议中，有着许多的相互担保、保险约定，从而使风险相对较为分散，使各方基本都能接受。
　　第三，市场化运营，避免了政府直接经营的低效率，有利于提高效率。长期以来，国内国外都存在这一问题，即供水设施建设的低效率问题，不管从工程成本方面看，还是工程质量方面，都难以令人满意。这是我国长期以来难以解决的一个难题。而在项目融资中，对于整个融资、建设、经营、维护过程有着严格明确的规范约束，全部采取市场化方式运营，充分体现了经营的公开性、公正性、竞争性、效率性。作为项目所在方及最终所有者的政府，在此过程中几乎处于完全超脱的状态。可以有效的防止出现政府的过度干预，从而扭曲市场等问题。
　　第四，特殊的产权安排，避免了新建重点供水工程项目的所有权困境。供水工程在一国的经济系统内具有重要的地位。因此，政府一般不愿放弃对之的所有权，不愿让外商通过直接投资进行控制经营。项目融资通过一系列中间机构(如项目公司等)进行代理经营，巧妙的绕过了这一问题。尽管，作为出资者的外部投资者有时具有一定的所有权和直接经营权，但其始终不能获得完整意义上的所有权。而且，协议期满后，该项目及资产设施一般都将转让给东道国政府。
　　第五，稳定而较高的预期收益，对于投资者有着较强的吸引力。新建重点供水工程有着广阔的发展前景和充足的市场需求，因此其未来收益极为稳定而可靠。采用项目融资方式，协议中对于实际出资者往往有着远高于一般放款的收益回报率，因此这种方式也受到了广大投资者的欢迎。
3.1.2 工程以项目融资方式建设的难点
　　第一，管理和政策方面：供水工程采用项目融资方式进行融资，涉及许多具体问题，如要处理好市场化与事业化的矛盾，供水行业市场化涉及国家的产业政策、外汇政策和投资政策等。
　　第二，认识方面：项目融资方式对于我们来说是一种全新的融资方式，人们对它缺乏全面的了解和清晰的认识，国内对项目融资的主办者要求收益担保和政策上提供优惠不太理解，新建重点供水工程投资巨大，投资者、债权人要求收益担保和政策上提供优惠是项目实施的前提。
　　第三，人员方面：项目融资作为一种新兴的融资方式，在许多方面都有一套独特的运行规则和方法，需要专业人员来实施，以确保项目的顺利进行。而我国引入项目融资的时间不长，项目融资的专业人员相当匮乏。新建重点供水工程投资巨大，涉及利益相关者众多，关系复杂、影响因素多、不确定性强谈判工作复杂烦琐，其中项目融资方案的设计最为关键。
　　第四，投资者与债权人的要价问题：在有些项目的谈判过程中，一些投资者与债权人由于对中国的市场风险估计过高，出于自身利益的考虑，对项目建成后运营过程中的产品或服务的要价过高，超过了正常的限度，导致谈判的最终破裂。
3.1.3 新建重点供水工程项目融资运作方案示意图

3.1.4债务资金（金融机构）贷款条件
　　商业银行贷款的基本法律文件包括两个部分：贷款协议、资产抵押或担保协议。
　　贷款协议的主要内容有：
　　（１） 目主办人为成立项目公司签订的投资协议。
　　（２） 项目公司撰写的商业计划书。
　　（３） 项目公司与建筑设计、施工承包商签订的设计建设承包合同。
　　（４） 项目公司与保险公司签订的保险合同。
　　（５） 项目公司与其他债权人签订贷款合同。
　　（６） 保证金和其他支持文件。
　　（７） 资金筹措文件和附属融资文件等。
　　商业银行贷款的资产抵押或担保协议的形式和内容与各国法律有直接的关系，因而在不同国家以及不同项目之间其文件形式将有较大的差别。贷款的资产抵押或担保协议是项目融资结构的一个重要法律文件。
3.2原供水厂技术改造融资方案
　　原供水厂的技术改造涉及了引水管线的铺设和利用现有水厂的供水设施进行改造两个部分工程。然而这类建设项目所面临的问题是，即有新的设施建设又有老的设施在里面，若采用项目融资的方式，整个工程不好独立，对于这类项目，中外合资的方式对于解决这些原供水厂技术改造的资金问题有着显著而突出的优势，可以认为是这类项目的最佳融资方式。
3.2.1原供水厂以中外合资方式建设具有以下优点
　　第一，中方以现有水厂的资产入股，外方以现金出资入股，设立中外合资公司，可以解决原供水厂技术改造急需的建设资金。
　　第二，市场化运营，对于整个合资过程有着严格明确的规范约束，全部采取市场化方式运营，充分体现了经营的公开性、公正性、竞争性、效率性。
　　第三，合理的产权安排，投资双方共担风险、共享收益，作为出资者的外部投资者具有一定的所有权和直接经营权，但其始终不能获得完整意义上的所有权。
3.2.2原供水厂以中外合资方式融资的难点
　　第一，合资方案、特许经营合同的设计复杂，在外方的利益得不到保证的情况下，无法签定合资合同。
　　第二，涉及利益相关者众多，关系复杂、影响因素多、不确定性强谈判工作复杂烦琐，其中合资方案的设计最为关键。
3.2.3原供水厂合资运作方案示意图

3.3管网改造工程融资方案
　　管网改造改造工程的建设是属于自来水公司内部的设备建设与维护。这类建设项目所面临的问题是，资金短缺，整个工程不好独立，无法独立成立单独公司，对于这类项目，融资租赁的方式对于解决这些大型项目的资金问题有着显著而突出的优势，可以认为是这类项目的最佳融资方式。
3.3.1工程以融资租赁方式建设具有以下优点
　　第一，利用公司本身的资信能力，以自来水公司本身作为债务人而进行融资的方式。关系简单，节约融资成本。
　　第二，租期结束，设施所有权归还总公司。
3.3.2工程以融资租赁方式建设的难点
　　第一，在目前商业银行贷款审批条件严格，以及自来水公司普遍存在高负债，偿债资信低的情况下，想融得长期大额的贷款十分困难。
　　第二，以融资租赁方式取得供水设备难免成本过高，给企业的未来经营带来困难。
3.3.3管网改造工程融资租赁运作方案示意图

3.4信息化改造工程项目融资方案
　　自来水公司企业信息化建设的目标是全面建设"数字化水司"，实现水司生产、管理电子化、自动化、网络化、多媒体化。规范内部管理，完善工作流程，确立信息共享机制，建立公司信息化建设领导、实施、管理体系，建立有效的投资和管理运营机制。
　　自来水公司企业信息化建设应该走技术引进与自我开发相结合的道路。电子技术日新月异，企业的自我开发能力，优秀的技术人才是企业信息化建设水平不断提高的重要保证。这类建设项目所面临的问题是，企业要有一定的开发能力，并且有一批优秀的技术人才，若采用直接购买的方法，不利企业长远发展，对于这类项目，技术引进与自我开发建设的方式对于解决这些大型信息化项目有着显著而突出的优势，可以认为是这类项目的最佳方式。自来水公司应该制定水务公司的信息化发展战略，积极引进优秀人才，建立激励机制。

4结束语

　　据初步估算，在未来十年间，国内用于供水设施的改造与建设的资金需求将达上千亿元，光靠企业自身的投入是不能解决建设资金的缺口的。积极探索各方都能接受的投融资新机制，是国内供水设施建设的必由之路。
　　任何以市场方式对供水设施进行运作，其投资方、债权人都是要求投资收益得到保证。而投资收益是以一定的水价、售水量为前提的，最终都是要有人买单的，以目前国内大多数自来水公司不景气的经营状况，是无法支撑起上千亿的供水设施项目融资所要求的投资回报的，按目前情况只能是建设的供水项目越多，企业负担越重，不段走进恶性循环的圈子中。
　　水价直接影响水务产业的经营状况和投资收益，只有在价格达到补偿成本及偿还投资的水平时，才能广泛吸引各类资本参与国内的水务事业。作为水务产业市场化改革的发动机——水价改革，对拓宽水务市场融资渠道及改革现行供排水管理体制至关重要。招商引资面临的最大困难都是当地水价能否达到项目投资回报的标准及当地政府财政的偿还能力等问题。
　　从近几年各地实践看，自来水企业在探索融资模式和发展方向上进行了可贵的尝试并取得了一些宝贵经验。无论是早期将部分资产出售或招商引资解决发展问题，还是尝试进行产权制度改革，转变经营机制以探索其新的投融资体制，自来水公司始终在其公益职能和企业化行为方面进行探索。因此应当说各地自来水公司的实践为其今后的供水企业投融资体制改革提供了宝贵经验并奠定了良好基础。
　　国内各地自来水公司投融资体制的改革关系民生大计，关系各地的改革、发展、稳定，其特点决定了城市供水企业的投融资体制改革必将任重道远，而不可能一蹴而就。
　　同时，各地的情况不同，没有放之四海而皆准的融资模式，政府的转移支付，土地出让的收入仍是未来国内供水设施改造与建设资金的重要来源。

参考文献

【1】项目融资模式之——BOT融资.作者:SPIRALSTAR，2004.3.10.
【2】水业竞争的政策环境.《中国水利报》.2004.6.
【3】融资概述. 金高盛投资有限公司.2004.6.4.
【4】海外项目融资.北京大岳咨询有限责任公司.2004.3.
【5】ＢＯＴ项目融资中的法律实务.上海经济信息网.2004.8.5
【6】《城市水业的政策与风险分析》.傅涛.中国水网.2004.6

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